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联发科在证交所公布将以换股方式公开收购晨星 40 ~ 48 % 股权，换股比例为晨星 1 股换联发科 0.794 股加 1 元现金，未来将进行第二阶段的 100 % 收购。 这桩并购案实在是跌破众人眼镜，因为当年创建晨星的开朝元老，很多都拥有联发科背景，甚至传出联发科内部主管及跳槽到晨星的前员工涉及泄密案，将机密资料提供给晨星，这跟晨星能在短时间内在电视晶片市场击败联发科，或许脱离不了关系。此外，晨星在中国2G手机晶片市场，也是相当称职的「拖后腿」，将独霸中国 2G 手机晶片市场的联发科拖入价格战的红海，导致联发科的盈余表现大幅衰退。 从叛徒成为一家人 种种因素，让这两家公司一直上演着「谍对谍」，而晨星也一直被视为联发科的叛徒，许多外资分析师的研究报告，都不免把这两家同质性相当高的公司拿来比较。如今，却似乎验证了那句经典谚语：「商场上没有永远的敌人。」 很多人说，联发科并购晨星，是想要在 3G 手机晶片市场击败高通，这种说法是毫无根据。过去一年，联发科 MT6573、MT6575 已经拿下中国 3G 手机晶片市场约三成市占率，虽然还远不及高通 (Qualcomm)，但比起尚未量产 3G 手机晶片的晨星，联发科在 3G 手机晶片的布局是较领先的。因此，联发科并购晨星之战略目的，并不是希望藉晨星之力在 3G 手机晶片领域有所突破，顶多只能说是想避免来自后进者的竞争而已。 那联发科并购晨星背后的战略目的为何？回顾过去一年，联发科在去年十月才完成并购雷凌，取得全球顶尖的 Wifi 技术；今年四月，又并购位瑞典 Coresonic AB，取得发展 4G LTE 必备的 DSP 技术。这两桩并购案，不仅显现联发科追赶国际大厂的决心，也透露联发科未来的营运方向。 
联发科董坐蔡明介(左)与晨星董坐梁公伟(右)
一切都是为了4G LTE？ 首先，晨星发展手机晶片业务并没有外界想像得顺遂，在中国的主要客户天语、闻泰，都不算是前几大品牌，它只是将联发科卷入价格战，导致联发科的获利能力大幅衰退，但本身也没有从手机晶片市场获得多少利润。在并入联发科后，晨星发展 3G 手机晶片的进度可望提前，联发科也少了一位强而有力的价格战对手，有助于维持 2G 手机晶片业务的利润。 其次，在电视晶片市场，晨星与联发科的市占率合计高达七成，在 Google TV、Apple TV 逐渐成形之际，未来电视晶片很可能会整合 Wifi 技术，联发科可以借重晨星的电视晶片技术，以及雷凌的 Wifi 技术，推出更具竞争力的产品。此外，两强合并将能稳定电视晶片市场的秩序，并使得电视厂商的议价能力降低，减缓电视晶片价格的下滑速度，进而提升双方在电视晶片业务的利润空间。 还有一项意外的帮助，是去年开始飞思卡尔 (Freescale) 持续对电视晶片及显示器厂商提出专利诉讼，唯独电视晶片龙头晨星不在被告名单之内，未来晨星成为联发科的子公司后，这些专利诉讼都可望提前落幕。 但联发科的战略布局蓝图，其实是希望维持 2G 手机晶片与电视晶片业务的利润空间，让联发科有足够的资源投入 4G LTE 技术开发；另一方面，联发科在 3G 手机晶片市场掀起价格战，避免高通在 3G 手机晶片业务获得大量资源，投入 4G LTE 开发，扩大与联发科的技术差距。 从财务状况看联发科 从财务并购的角度来看，晨星股本约为 53 亿元，根据换股比例计算，此次换股并购将使联发科股本膨胀 16.8 亿元，亦即「新联发科」股本约为 131.6 亿元。去年，联发科之税后净利约为 136.2 亿元，晨星之税后净利约为 62.2 亿元，在联发科取得晨星 40 % 股权后，可依权益法认列晨星税后盈余之 40 %，折合 24.9 亿元，依此计算「新联发科」之税后净利约为 161.1 亿元，折合 EPS 12.24 元，与联发科去年 EPS 差不多。 也就是说，从 EPS 是否被稀释的角度来看，这件并购案算是相当公平。此外，由于联发科与晨星的获利能力表现相当，但联发科的股价一直高于晨星，所以从财务观点来看，并购晨星会比买进库藏股来得划算。 也就是说，从 EPS 是否被稀释的角度来看，这件并购案算是相当公平，联发科实际的支出只有发给晨星股东的 1 元现金，总金额约为 21 亿元。 从现金流量的角度来看，因为 IC 设计业的资本支出不高，所以自由现金流量与帐面盈余之间差异不大，所以应该会得到类似的结论。 至于取得成本及有形资产净值之认列，目前没有足够的资料进行推论，要等待联发科在财报上揭露详细情形，但晨星目前股价远高于净值，这桩并购案应该会认列钜额商誉资产。另一方面，根据联发科目前股价约为 270 元计算，此次并购案之取得成本约为454亿元，未来每年可依权益法认列 25 亿元之利益，投资报酬率并不高。 总结 总结来说，联发科跟晨星的同质性太高，这桩并购案很难发挥综效，对于挑战高通也没什么帮助，但可以重建产业秩序，让联发科腹面受敌的情况获得改善。 这桩并购案背后，最乐的大概是外资分析师，从此再也不用为误判联发科与晨星的竞争态势而烦恼，只要一面倒看好「新联发科」就可以了！最大的输家，恐怕是瑞昱，该公司的网通晶片、电视晶片，跟联发科先前并购的雷凌，以及本次并购的晨星，都有很高的重叠性。 |
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