长电科技百亿债务置换＋蛇吞象，并购基金退出惊魂记！ 长电科技, 申请人, 新科, 能力, 如何

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长电科技46亿元蛇吞象跨境并购完美落地，PE退出策略如何制定？两位PE避免一致行动关系的重点是什么？

　　小汪说

　　长电科技收购长电新科的交易于今日获得有条件通过。并购重组委的审核意见为：请申请人补充披露本次重组的交易对方股份锁定期安排是否符合并购重组相关规定；请申请人补充披露对标的资产业务整合的可实现性以及对持续盈利能力的影响。

　　本次交易，实际上是长电科技跨境并购知名半导体封装商星科金朋的交易的最后一步。早在2015年，长电科技便通过“上市公司+PE”的方式，引入实力雄厚的财务投资者产业基金、芯电半导体，实现了金额达7.80亿美元的“蛇吞象”式收购。前次交易完成后，长电科技通过长电新科间接实现了对星科金朋的控制。

　　本次交易完成后，长电科技将100%持股长电新科，并间接100%持股星科金朋。同时长电新科引入的PE产业基金、芯电半导体也获得了换股退出。但同时，长电科技原控股股东新潮集团将失去控股地位及第一大股东地位。

　　曾经有社群群友问小汪@并购汪，“上市公司+PE”模式中，PE如何制定退出策略。小汪@并购汪可以说，在本次交易中，PE产业基金的退出策略可是令人叹为观止。

　　同时，整个交易的“疑难杂症”很多，比方说金额高达8.9亿美元的债务置换、两位PE之间的关联关系、标的2016年上半年仍在亏损。今日长电科技过会，确实不容易。

　　01

　　前次交易

　　2014年12月31日，长电科技发布公告，公司与产业基金、芯电半导体将通过共同设立的子公司，以自愿有条件全面要约收购的方式作价7.8亿美元收购新加坡上市公司星科金朋全部股份。这一交易已于2015年10月完成。

　　星科金朋主要从事半导体芯片委外封装及测试业务，是全球半导体封装及测试行业的主要经营者之一。星科金朋已在新加坡、美国、韩国、马来西亚及中国台湾等国家和地区设立分支机构，拥有超过20年的行业经验，按销售额计算是全球半导体委外封装测行业（OSAT）的第四大经营者。但是因为受终端市场疲软影响，星科金朋当时业绩不佳，在2013年、2014年前三季度的归母净利润分别为-4,749万美元、-2,528万美元。

　　星科金朋最大股东为淡马锡全资子公司STSPL，持股比例为83.80%。公告披露，STSPL因为标的业绩下滑，希望出售标的公司的股份。因此上市公司得到了收购机会。

　　星科金朋的私有化定价依据主要为当时二级市场的股价。公告披露，7.80亿美元的私有化价格相较星科金朋当时的账面净资产仅增值了3.71%。

　　虽然标的当时业绩不好，但标的有较强的行业地位。从长期来看，收购标的有利于上市公司提升国际影响力及行业地位；拓展海外市场，扩大客户基础；获得先进封装技术，提升研发实力，跻身全球一流封测企业。

　　1.1

　　交易概况

　　交易对方：星科金朋全体股东。

　　标的资产：星科金朋100%股权。

　　总交易对价：7.80亿美元，约合10.26亿新加坡元（按照2014年12月19日美元对新元汇率中间价：1美元折合1.31505新元计算），折合人民币约47.74亿元。

　　要约价格：0.466新元/股。

　　标的业务：星科金朋主要从事半导体行业的封装测试业务，提供涵盖封装设计、焊锡凸块、针探、组装、测试、配送等一整套半导体解决方案。依托现有的在倒装芯片、晶元、3D封装等方面的技术优势，为客户提供创新与成本高效的半导体解决方案。

　　1.2

　　“上市公司+PE”模式实现蛇吞象

　　星科金朋作价高达7.80亿美元，约合人民币48亿元。这对上市公司来说无疑是一笔巨款。因此前次交易采取了“上市公司+PE”的模式。该交易是一个“上市公司+PE”式的蛇吞象，它通过多层持股主体的设置，分别于不同主体来引入财务投资者与借款，显著放大了融资能力。

　　上市公司要约收购星科金朋系公司出于产业横向并购角度而发起的，上市公司最终出资金额仅为16.15亿元，完成要约收购的总金额为7.80亿美元，其中6.60亿美元的资金就是通过在分别在三层主体上分别引入产业基金、芯电半导体作为战略性财务投资者参与此次联合收购来完成的。

　　其中，三层持股公司，分别是长电新科、长电新朋和JCET-SC，其中长电新科、长电新朋设立于境内，JCET-SC设立于新加坡。

　　1.3

　　作为财务投资者的PE

　　（1）财务投资者主体一：国家集成电路产业基金

　　成立于2014年9月26日，设立时注册资本583.180万元。2014年12月，注册资本增加为9,872,000万元。运用多种形式投资集成电路行业内企业，重点投资集成电路芯片制造业，兼顾芯片设计、封装测试、设备和材料等产业。



　　目前，产业基金简介持有港交所上市公司中芯国际集成电路制造有限公司17.59%的股份，持有上交所上市公司三安光电股份有限公司11.3%的股份，不存在其他在境内、境外其他上市公司中拥有权益的股份达到或超过该公司已发行股份5%以上（含5%）的情形。

　　（2）财务投资者主体二：芯电半导体

　　2009年3月3日设立，注册资本为1200.00万美元。主营业务为半导体（硅片及各类化合物半导体）集成电路芯片制造。2015年5月以来已无实际业务。

　　芯电半导体最终控股股东中芯国际集成电路制造有限公司（纽交所代号：SMI，港交所股份代号：981），是世界领先的集成电路晶圆代工企业之一，也是中国内地规模最大、技术最先进的集成电路晶圆代工企业。

　　02

　　债务置换

　　2.1

　　控制权变更条款

　　前次交易不仅是7.8亿美元的股权收购款那么简单。前次交易实际上还包含了金额高达8.9亿美元的债务置换环节。

　　有时在并购交易中，收购方必须为标的进行债务置换。因为标的的贷款协议中可能约定“控制权变更条款”。控制权变更条款是指当标的的控股权发生变化时，贷款必须得到提前偿还。因为控股权的改变将会为标的未来的发展带来不可预测的风险。这一条款可以在标的控股权改变的情况下保护债权人的权益。

　　当时星科金朋已发行了两期本金合计8.115亿美元的优先级票据。这两期优先级票据的条款中约定，如果星科金朋的控制权发生变化，星科金朋需回购票据。而且星科金朋的许多贷款均设置了“控制权变更条款”。

　　一般并购交易中遇到这种问题，收购人会采取两种解决方式。第一种是收购人把标的的债权全部买过来，自己当标的的“债主”，威武霸气！另一种是收购人努力取得债权人的谅解，使得债权人豁免标的提前偿还贷款的义务。

　　假设收购人长电科技把标的的债务承包下来，那么交易的金额可能就超过16亿美元了，差不多100亿人民币。代价太高了。长电科技2014年10月停牌时的市值差不多100亿元。

　　前次交易最终采取了另一种解决方式。上市公司为标的进行了债务置换。

　　2.2

　　债务置换

　　前次交易得到新加坡星展银行的资金支持。星展银行为标的提供了高达8.9亿美元的过桥贷款。标的取得了这笔贷款之后，偿还了之前的贷款，并且对发行在外的优先级票据提出回购。之后，标的重新进行债权融资，通过“借新换旧”的方式偿还了过桥贷款。